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波司登:聚集主业成果明显 品牌时尚、高端激活 龙头再迎高增 维持“买入”评级

2018-12-12 11:39
来源: 格隆汇
编辑:东方财富网

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  机构:中信建投

  评级:买入

  简评

  羽绒服板块开启快车道,品牌激活效果显著

  公司FY19H1营收同比增长16.4%,增速同比提升1.1个pct,上半财年虽然属于羽绒服淡季,但仍能看到公司在战略聚焦主业元年保持强劲动力。主业品牌羽绒服板块在上半财年实现营业收入17.73亿元,同比增长19.5%,增速同比大增17.2个pct,复苏态势明显,占总营收比例同比增加1.4个pct至51.5%。

  主品牌波司登上半财年实现收入15.57亿元,同比增长24.1%,增速同比大幅提升22.6个pct。今年在品牌形象、渠道、设计、营销等进行大刀阔斧的改革,以突出高端化、年轻化、时尚化新方向,实现品牌激活。品牌上半财年成为入选国家品牌计划战略的唯一服装品牌,参加纽约时装周实现良好的关注度和消费者认知转变。产品开发上功能性和时尚性并举,中高端爆款极寒系列保持高售罄率,上半财年新推出泡芙轻暖系列,以及更高端的户外系列,采用顶级全球顶级户外装备首选面料GORE-TEX,90%欧洲顶级白鹅绒填充,以单品逐渐切入高端羽绒市场。时尚性上,与国际时尚潮流品牌、设计师合作,大胆改进产品风格,推出设计师系列联名款、知名IP系列(漫威等),在年轻消费者中热度提高,品牌老化形象得到有力改善。

  雪中飞期内通过SPA精细化运营,实现营收0.82亿元,同比增长17.5%,逆转去年同期下滑趋势,未来将继续阿米巴运营并推进新零售。冰洁亦进行品牌升级,更加精准定位时尚高性价比,实现营收0.91亿元,同比下滑2.9%,主因加大力度调整低效、形象差的小网点。未来将做大品类,增加大型形象佳专卖店。渠道上看,线下部分波司登完成超过一千家门店的新标更换,门店形象升级亦顺利推进,上半财年合计净开店94家至3431家,大量关店调整期已过。其中自营店净开店 102家至1300家,经销店净关店8家至2131家,渠道结构持续优化。雪中飞净开店18家至462家(直营净开27家,经销净关9家),冰洁净关店19家至666家(直营净开17家,经销净关36家)。板块整体自营收入同比略降2.6%至3.28亿元,经销收入同比增长27.5%至14.04亿元。线上部分波司登今年电商上大多是全新品,风格与老品差异较大,迎合年轻人喜好,双十一公司全渠道销售额超7.4亿元,波司登销售额在男装排第七,女装排第四。羽绒服板块全年线上销售1.38亿元,同比大增73.4%。

  OEM向ODM转变下收入大增,女装稳定发展,发挥协同效应

  OEM板块上半财年实现营业收入11.07亿元,同比增长63.5%,增速环比提升61.5个pct,占总收入比例同比增加9.2个pct至32.1%。大幅增长一方面因为公司调整生产计划,增加上半财年OEM订单比例,减少该部分订单对下半财年旺季内销的影响。另一方面公司利用技术优势与客户开发新品类,从OEM逐渐升级至ODM,提升客户粘性,使得老客户订单量同比大幅增加,同时对越南生产基地进行管理和流程升级优化,提升订单处理能力。

  女装板块上半财年实现总营收5.39亿元,同比增长6.6%,占总收入比例同比减少1.5个pct至15.6%。分品牌看,上半财年杰西以品牌20周年为契机,加大推广力度及精细化运营,登陆米兰时装周,知名度有所提升,开更多大店和购物中心店,净开店6家至209家,收入同比增长9.6%至1.92亿元。邦宝扩大线上覆盖面,推进线上全渠道、二级代理商以及加大专供款,线下关闭低效店并精简团队,净关店3家至183家,收入同比减少10.6%至1.61亿元,主因关店以及为改善库存结构而加大去库力度。柯利亚诺和柯罗芭规模尚小,以小单快反模式运营,分别净开店17家至74家、净关店5家至61家,收入分别同增24.5%至0.82亿元、同增19.8%至1.01亿元。线上部分女装整体上半财年收入同比增长21.8%至0.33亿元。女装作为公司目前多元化业务的主体,规模渐显,进入稳定期,拉升整体毛利率水平,未来将继续整合现有品牌,实现更优的协同效应。

  男装、居家大幅收缩,减少资源占用,童装战略成型

  其他多元化业务中男装和波司登居家在今年聚焦主业战略下大幅收缩,整体收入同减91.1%至2600万元,体现公司战略转型的良好执行力和坚定决心。男装净关店246家,公司终止与男装加盟商合作,88家经销店全部关闭,收入同比减少83.3%。波司登居家全面缩减,关店89家,收入同减96.2%。校服飒美特品牌仍以江浙沪为重点发展,老客户具有一定忠诚度。

  上半财年公司在童装扩展上有所突破,建立童装合资公司,基本确立了建立以童装为核心、儿童用品为辅的国际儿童品牌专业运营商的战略。截止9月30日已经合作的品牌如日本Petitmain、韩国HAPPYLAND,以及代理KappaKids等。童装自营与国际品牌合作,线上线下融合,代运营部分专注国外小而美儿童品牌,引入中国深度合作。上半财年公司开出一家童装店。

  羽绒服提价顺利,推升毛利率上半财年公司毛利率同比提升2.2个pct至42.3%,主因羽绒服主业及女装毛利率提升,以及低毛利率多元化业务的剥离。羽绒服板块毛利率同比提升7.9个pct至50.6%,得益于品牌力增强,今年年轻化、时尚化、以及高功能性中高端系列等新品提价顺利,且销售占比提升,同时原材料采购规模效应下议价能力强,较好的抵抗了涨价成本压力。女装毛利率同比增加3.3个pct至76.1%,主因去年新并购天津女装毛利率较高且今年继续提升。OEM毛利率同比减少至17.7%,形成一定拖累,主因国内人工成本压力提升。

  上半财年销售费用同比增加18.4%至7.90亿元,销售费用率同比略增0.3个pct至22.9%,主因羽绒服板块广宣支出增加,以及线下网点的扩张及优化导致。管理费用率同比略降0.5个pct至9.7%。财务费用为-573.9万元,去年同期为0.20亿元,主因美元加息导致融资成本提升,以及资本市场走弱使得可供出售金融资产形成一定投资损失。另外政府补贴同比增加35.2%至0.23亿元,共驱归母净利润增幅达到43.9%。

  投资建议:公司今年聚焦主业,品牌年轻化、时尚化改造力度大,营销效果好,消费者认知程度高;线下门店恢复净开店,购物中心店及直营渠道持续加码,线上年轻消费者喜好度增加。供应链保持15天快反优势,今年从配送中心直接发往门店,减少零售公司仓库中间流程,且通过智能补货系统最大限度解决缺货问题,明年拟在现有五大库区基础上新增东北库区,实现全国门店直接配送,进一步提升运营效率,压缩物流仓储成本,改善库存结构。公司推出核心员工购股权计划绑定上下利益,彰显发展信心。我们预计公司2019-2020财年归母净利润为8.10、10.36亿元人民币,EPS分别为0.076、0.097元/股,对应PE分别为17、13倍。看好其品牌力,供应链运营效率及绝对龙头规模优势带来的业绩确定性,维持“买入”评级。

  风险因素:行业竞争加剧;羽绒新品推广不及预期;原材料价格上涨等。

(文章来源:格隆汇)

(责任编辑:DF052)

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